有人說，原油市場太過復雜，猶如霧里看花。確實，這個市場的分析評論，馬后炮的太多，有主見的太少;油價走勢的預判，模棱兩可的太多，接地氣的太少。
說到研究體系、交易策略，心浮氣躁、渾水摸魚之輩更是數(shù)不勝數(shù)。
某國有大型石油企業(yè) 部門首席經(jīng)濟師，資深交易員 佘建躍老師曾經(jīng)寫過一篇隨筆，大致的意思是說，剛入行的時候，眼高手低，看不上那極為枯燥的煉油工藝書籍，反而喜歡看些《k線出奇跡》、《你就是巴菲特》這類“江湖秘籍”，以為淘到了寶，以為成功就在轉瞬之間;但幾年過去，無為之人依舊無為，再度拿起泛黃的《煉油工藝概論》的時候，通讀一遍，痛哭流涕，后來的后來，商品市場上多了一位大師。
要練驚人藝，須下苦功夫。讓我們看看佘建躍老師的成長經(jīng)歷，從1995年中石化的煉廠車間，到1997年計劃部門跟蹤市場、套期保值、原油采購、資源優(yōu)化，再到2008年加入中海油，于進出口公司從事實貨和紙貨貿(mào)易，正是這樣的穩(wěn)扎穩(wěn)打，一步一個腳印，才取得了今天的成就。
20多年的磨礪，化成了佘建躍老師對原油市場的洞見。他的很多文章已經(jīng)成為市場從業(yè)者的投研必讀。
今天，我們整理了佘老師的一批問答，從基礎學起，一磚一瓦搭建原油分析框架。
➤ 佘老師好!WTI原油價格與美國的通脹率有怎樣的相關性?美國的貨幣歷史對油價的影響如何解讀?
撲克智咖 佘建躍：抱歉我不是學經(jīng)濟的科班出身。我請朋友幫我查了一下美國的CPI、零息債券收益率、聯(lián)邦基金利率的歷史數(shù)據(jù)。
首先看看油價和通脹的關系。如果用CPI同比變化率來衡量美國的通脹率，我們注意到原油價格對于計算通脹率來說還是正相關的。主要的原因在于，根據(jù)曼昆的《經(jīng)濟學原理》中的數(shù)據(jù)，美國CPI中23%與能源消費(包括住房中燃料和其他公共服務5%、交通17%)直接有關，而且美國的一次能源是以石油天然氣為主的。因此，油價的波動必然會造成成品油價格的波動，從而可以有效地傳導到CPI變化中。因此，我們可以簡單的理解就是油價和美國通脹率有正相關的關系。但由于所占的比例并不是主導的，因此，我們說這種正相關關系是方向性的，局部的關聯(lián)性就不一定很好。
其次再看看美國的貨幣歷史對油價的影響。我抓取美國聯(lián)邦基金利率的數(shù)據(jù)歷史作為貨幣歷史。在2008年金融風暴后聯(lián)邦基金利率降低到接近零，直到2015年底才加了一次息，而這段時間里油價經(jīng)歷了從2008年的暴跌到2009-2012年的暴漲修復，以及2012年到2014年的高位震蕩，然后就是2014年下半年的大跌到現(xiàn)在的低位震蕩�？梢赃@么說，油價和聯(lián)邦基金利率的關聯(lián)性好像直觀上看不出來，倒是近30年來的利率歷史趨勢較為清晰。
另外，如果再看看美元指數(shù)和油價的關聯(lián)的，也是局部關聯(lián)，這個在昨天的“美加息對WTI油價的影響”中做了一些解答，這里不再重復。看完數(shù)據(jù)，自己不由也感慨起來，自中國改革開放以來，美國的貨幣政策就是印錢為主，金融危機后更是QE到零利率。之所以拿出零息債券收益率來看，原來是想看看對沖通脹的情況，現(xiàn)在從90年代中期以來的零息債券收益率走勢看，收益不斷降低，這么多年哪里來得通脹?但是，天變了么?現(xiàn)在不是該警惕通脹啦?供參考。(附圖來自路透)
➤ 佘總：請教影響WTI和布倫特油價差的因素有哪些?目前只有2美金左右的價差，歷史上曾有幾十美金，有機會嗎?
撲克智咖 佘建躍：Wti是北美的基準原油，期貨交割地位于美國內(nèi)地的俄克拉荷馬州庫欣地區(qū)，交割的實貨原油通過管道連接南(美墨西哥灣)北(五大湖工業(yè)區(qū))。布倫特(簡稱BRT)是歐洲北海地區(qū)的基準原油，期轉現(xiàn)對應北海的四個實貨原油。就Wti與BRT的價差，其屬于跨區(qū)價差，代表北美與歐洲的相對平衡關系。
在美國頁巖油革命之前，北部加拿大原油產(chǎn)量也沒有上產(chǎn)，美國五大湖工業(yè)區(qū)的原油供給從美灣進口，通過路易斯安那州管線北上送到庫欣，然后再向東北方向的五大湖地區(qū)輸送。所謂的南油北上。這是，以庫欣為競爭競價點，買油的人會比較Wti與BRT+海運費1+美灣庫欣管輸費2，Wti就可以比BRT+費1+費2-品質差高，綜合看就可以貴1.5美元以上。然后，2005年在臨近加拿大西部阿爾伯特省南部的巴肯地區(qū)成功進行了頁巖氣開發(fā)，2008年油價大跌后，頁巖氣轉向頁巖油開發(fā)，美國西北部的油大幅增加，加上加拿大油砂開發(fā)跟進，油價2009年反彈。
這一切改變了北美石油供給格局。五大湖地區(qū)的原油市場很快被加拿大油和頁巖油占領。逐漸不需要庫欣原油北上，反而大量原油需要通過庫欣南下。這時候出現(xiàn)瓶頸問題了!油進庫欣容易，向南沒有管道能力，庫存庫存進入只漲不跌的階段。多頭持倉者臨近交割就著急平倉，而空頭持倉無所謂，有先見之明的石油貿(mào)易公司增加庫欣倉儲能力，積極逼多，于是Wti與BRT價差塌陷，并呈現(xiàn)嚴重倒掛，最嚴重的時期，倒掛到30美元，意味著加拿大和巴肯油用槽車拉到美灣去貼運費。巨大的物流費用刺激管道建設，鐵路運輸也繁忙起來。然后2011～2013年，南下管道瓶頸陸續(xù)打通。Wti與BRT價差回歸。在2014年下半年油價暴跌，巴肯等北部石油供給也止?jié)q，頁巖油主力產(chǎn)區(qū)轉移到德州二疊紀盆地。
這時候，我們發(fā)現(xiàn)，新的穩(wěn)態(tài)格局確立，北油南下!Wti與BRT的競爭競價地從庫欣南移美灣。這時Wti+費2與BRT+費1比較，Wti可比BRT+費1-費2-品質差。與之前相比，價差平衡點下移2倍庫欣到美灣的運費。即從之前的+1.5移到-1.5～-2.5 。注意，由于沒有大的南下運輸瓶頸。新的價差波動是一種區(qū)間波動，如0～5美元每桶。以上數(shù)值供參考，具體數(shù)值可根據(jù)新的運輸成本再算算。因此，不要盲目依據(jù)歷史數(shù)據(jù)來劃定Wti與BRT的價差區(qū)間，要理解其背后波動的基本面驅動和影響因素來分析和判斷。短期內(nèi)，如減產(chǎn)實施，美國進口抽緊，而北部加拿大油繼續(xù)增產(chǎn)，Wti可能會比BRT弱，仍然需要密切關注。我與董丹丹3月份有文章，美國石油出口解禁重塑跨大西洋基準原油價差，國際石油經(jīng)濟雜志，請參閱。
➤ 您好佘總，發(fā)改委對油價進一步改革：設定成品油價格調控下限為每桶40美元，建立油價調控風險準備金，放開液化石油氣出廠價格。你怎樣解讀新政策對原油以及國內(nèi)化工品長短期影響?
撲克智咖 佘建躍：對于您提到的發(fā)改委對油價的進一步改革，我還沒有關注到。但是，1季度的時候，油價低迷，將成品油價格調控下限定位為40美元/桶，我認為是臨時的機制。油價擺脫40美元/桶后，如果這個機制固化，實質上就沒有執(zhí)行的意義了。我個人偏樂觀，不認為油價2017年會重回40美元/桶以下的。與下限油價配套的就是建立油價調控風險準備金，那顯然是要從煉廠環(huán)節(jié)征收“暴利稅”，然后補貼給上游吧。具體如何實施，要看看具體文件了，我目前還是沒有看到，時間關系我不展開了。
對于放開液化氣出廠價格，我認為這是大勢趨，水到渠成的事情。因為，美國頁巖油氣革命以來，美國的大量輕烴在尋找出路。這也導致了液化氣的供給大大高于以前。我認為，這個有利于下游輕烴路線的化工裝置(廠)，降低他們的生產(chǎn)成本，但同時，輕烴的季節(jié)性波動也很大，也給下游化工廠帶來新的經(jīng)營挑戰(zhàn)。總之，要注意美國頁巖油革命后，德州地區(qū)頁巖油產(chǎn)量的上升和未來的潛力巨大。
我感覺，在歐佩克力主減產(chǎn)保價的姿態(tài)下，東區(qū)供需面從寬松變?yōu)槿藶榈钠胶夂途o張，這樣，美國德州頁巖油和美灣輕烴將有望持續(xù)性打通對東區(qū)的套利。這可能會改變石腦油和輕烴的傳統(tǒng)套利路線。傳統(tǒng)上，石腦油是歐洲向東區(qū)送，輕烴是中東向亞太送。未來，美國的頁巖油輕油和輕烴將成為價格的邊際決定力量，這將一定程度給東區(qū)的化工資源從本區(qū)的原油和傳統(tǒng)地區(qū)的套利資源轉而盯緊邊際的北美套利資源。有貿(mào)易公司在新加坡地區(qū)建設輕油(頁巖油基本就是凝析油)拔頭裝置，進一步增加石腦油的供給能力。北美的輕烴供給增加也勢必要求增加對東區(qū)特別是亞太地區(qū)的供給，這就會和傳統(tǒng)的中東地區(qū)的輕烴資源競爭�；ぴ系亩嘣療o疑對下游化工是個福音吧。對國內(nèi)政策我還沒想到更多了。
➤ 美國1月EIA WTI原油一年遠期均價預期值為52.5，能源的價格直接影響到通脹預期，但市場上對此看法不一。請佘總就原油板塊對于通脹作下點評。美國作為產(chǎn)油大國，特朗普的貿(mào)易政策傾向對全球油市有何影響?
撲克智咖 佘建躍：原油(石油)作為一次化石能源的重要資源，與煤炭、天然氣三分天下，而一次化石能源仍然占據(jù)全球一次能源的主導地位。原油的主要產(chǎn)品60%以上是汽油、煤油和柴油，主要用于內(nèi)燃機燃料;而10%左右用于化工用途，如烯烴和芳烴工業(yè);還有其他如燃料油、潤滑脂、潤滑油、瀝青等。石油用于發(fā)電的比例較低，而煤炭和天然氣用于發(fā)電的比例很高。因此，原油價格對消費物價指數(shù)有一定的影響作用，考慮到交通運輸和制造基礎原料對其他行業(yè)的影響，我認為原油價格對通脹顯然有正相關性。
但是，畢竟原油不是物價的全部。因此，油價的上漲幅度和CPI之間的關聯(lián)性不具有固定的比例和步調的完全一致。由于2017年1月開始，歐佩克和非歐佩克產(chǎn)油國達成減產(chǎn)合作，因此市場對全球石油的再平衡抱有信心，不少機構認為2017年將提前實現(xiàn)平衡，下半年可能出現(xiàn)供不應求。在此預期下，市場認為2017年的物價指數(shù)將相應被推高，即所謂通脹預期提高。當然，也有人擔心，美國聯(lián)儲加息，將減少全球貨幣供給和創(chuàng)造，從而引發(fā)大宗商品美元價格的通縮，即美元走強而大宗商品價格走弱。美元的回流，造成非美元貨幣的編制，從而推動相應國家貨幣價格的通脹。
我個人持有的觀點表明，不僅僅是原油，整體大宗商品今年都將處于價格上漲的大趨勢中。美國作為三大產(chǎn)量超1000萬桶日的產(chǎn)油大國，特朗普總統(tǒng)反全球化的貿(mào)易保護主義政策傾向(注意還沒有真正實施)對油價的影響是雙向的。
第一，他支持本國的石油開發(fā)，這將繼續(xù)推動美國頁巖油產(chǎn)量的增加，使得美國的石油凈進口數(shù)量進一步減少，這對于油價而言是利空的。第二，他很可能也會支持國會繼續(xù)拋售美國戰(zhàn)略石油儲備，因為石油安全的問題大大降低，這也是利空。第三，他要是按照孤立主義和商人實用主義來展開外交，區(qū)域外部的動蕩將會出現(xiàn)新的問題和熱點。外部的動蕩能夠為美國帶來利益的話，他就會支持策動新的勢力攪局。這就為制造油價的利多打下伏筆。我個人的觀點是，美國擺脫對石油的安全依賴后，其對外政策可以更加靈活，石油價格會成為一種工具時而加以利用。整體也偏利多。 |
